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El gobierno quiere pasar las elecciones sin sobresaltos en materia cambiaria y además busca seguir bajando la inflación. Bajo esta premisa, esperamos que la unificación cambiaria se dé recién en noviembre del año que viene. Este no sería un evento disruptivo ya que la brecha, si bien crece con respecto a los valores actuales, no se descontrola. En nuestro escenario base se elimina el dólar blend y el Banco Central sigue acumulando reservas, que quedan cerca de salir a terreno positivo. El riesgo país cae todavía algo más.
Habrá que acostumbrarse a un peso fuerte. Cambiamos nuestra visión sobre el levantamiento del cepo. Pensamos que el Gobierno dilatará la unificación cambiaria hasta finales del año que viene por temor a un salto inflacionario antes de las elecciones de medio termino. En el interín, el tipo de cambio real se seguirá apreciando y muy probablemente a principios del año que viene el Banco Central desacelere la tasa de crawl al 1% mensual. Pensamos que el dólar blend se va a eliminar a principios del año que viene para ayudar a que el Central acumule reservas.
Se acerca fin de año y empiezan las preguntas sobre si Argentina tiene los fondos para hacer frente a los vencimientos de deuda del 2025. El número que ronda en el ambiente suena grande, unos 17,000 millones de necesidades financieras en dólares y 11% del PBI de la deuda en pesos. Sin embargo, cuando se miran en detalle el panorama luce mejor y a menos que aparezca un cisne negro, no debería haber problema en enfrentar los pagos y cumplir el programa financiero del año que viene. Tal vez esto explica por qué el riesgo país bajó en estos días a 750 puntos con pronóstico positivo, cuando en julio estuvo en 1,500 puntos.
La recuperación económica viene fuerte. Si bien la actividad mostró una caída de 0.3% en septiembre, la noticia fue la fuerte revisión al alza de los meses anteriores. Así, el tercer trimestre pasó de mostrar un crecimiento de 1.9% a uno de 3.4%. Con estos datos, mejoramos nuestra proyección de PBI para 2024 a – 2.9%, dejando un arrastre de 2.3% para 2025 y un crecimiento que podría superar el 5%, siempre y cuando la salida del cepo sea antes que tarde.
•La brecha en mínimos… ¿se viene? Los tipos de cambio paralelos siguieron a la baja y la brecha ya se encuentra en torno a 10%. El CCL está apenas 2.7% por encima del dólar importador, mientras que el dólar blend aporta un diferencial de sólo 2.1% respecto al oficial. Creemos que el Gobierno podría aprovechar esta dinámica para reducir algunos controles sobre el mercado cambiario (no sólo sobre los flujos comerciales). Recordemos que la restricción cruzada MULC-CCL es muy fuerte y sigue vigente, y el CCL sigue teniendo oferta por el 20% de las exportaciones. Sería bueno ir probando cómo responde el mercado si se relajan algunas restricciones.
El encuentro entre Milei y Trump impactó por haber sido apenas una semana después de las elecciones, y porque fue el primer mandatario en reunirse con el presidente electo desde entonces. La reunión se enmarcó en un contexto donde al gobierno le viene saliendo todo bien. El equilibrio fiscal se consolida como innegociable, la inflación viene bajando más rápido de lo esperado, el riesgo país ya perforó los 800 puntos y Milei sigue manteniendo un alto nivel de apoyo. En el medio, la actividad económica empezó a pegar la vuelta y, aunque de manera lenta los salarios siguen recuperando.
El IPC subió 0.56% mensual en octubre, la mayor variación desde febrero. Los alimentos se encarecieron 1.1% y corren casi al 7% interanual. La inflación núcleo saltó de 0.3 a 0.5% y se salió del rango meta en 4.6% interanual. La devaluación del Real, de 1.5% en promedio durante octubre (ya está en 5.79 BRL/USD), un ajuste de 5% en las tarifas eléctricas y las expectativas desancladas son algunos de los factores que empujan la inflación.
Después de subir 19 puntos en septiembre, el ICF ganó otros 32 en octubre llegando a 59.5 unidades, quedando cerca del promedio de 2016-17 (60.2 puntos). El alza fue mayormente gracias a las condiciones locales, que treparon 28 puntos a 42.9 unidades, máximos desde abril de 2018 cuando empezó la crisis cambiaria. Las condiciones externas mejoraron 4 puntos a 16.6 unidades, antes de las elecciones en EEUU.
Datazo de inflación en octubre. El IPC dio 2.7% en octubre y se desaceleró fuerte respecto al 3.5% de septiembre. La película tiene dos partes distintas. Los bienes ya caminan al 2.1% mensual (casi al ritmo del crawling), mientras que los servicios trotan al 4.3%, presionados por los salarios que se vienen recuperando levemente por encima de la inflación y la recomposición de las tarifas. El dato es muy positivo, y va a ayudar a seguir desinflando las expectativas, un elemento crucial para quebrar la inercia en servicios. Esperamos que en noviembre la inflación siga en torno a 2.7%, y un leve repunte en diciembre.
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Una prueba de fuego para Milei: el conflicto con Aerolíneas y el legado de Thatcher y Reagan
El conflicto entre el gobierno de Milei y Aerolíneas Argentinas e Intercargo no es solo un choque con un sector sindicalizado o parte del plan de ajuste del gasto; es una batalla crucial para ver si se logra un cambio de régimen, un momento bisagra para poder avanzar con otras reformas estructurales. Si bien el programa macroeconómico es central para frenar la inflación y la estabilidad, la desregulación y las reformas estructurales son cruciales para lograr un crecimiento sostenido.
Volvió Trump: el frente externo empeora, pero festejan los bonos. Finalmente, Trump ganó las elecciones en Estados Unidos y además consiguió la mayoría en el Senado y en principio también en la Cámara Baja. Esto significa que va a tener el camino más despejado para implementar su programa económico: aumento del déficit y una política comercial proteccionista (con riesgo de guerra comercial con Europa y China). El impacto directo va a ser un dólar más fuerte, mayor presión sobre la inflación y las tasas largas, y commodities más débiles, un combo complicado para todos los emergentes. A contramano del mundo, los bonos argentinos subieron fuerte con el triunfo de Trump. La cuestión política prima, y el mercado ve mejores chances de alguna ayuda para lograr un nuevo acuerdo con el FMI. No vemos este camino tan directo, pero quizás es algo más favorable que con Kamala. El riesgo país perforó los 900 puntos.
El gobierno sigue sin dar señales sobre cuál será el momento en que levante el cepo. En Econviews trabajamos con dos escenarios posibles para la unificación cambiaria. Si el gobierno prioriza el crecimiento y la normalización de la economía, la unificación va a ocurrir a más tardar a principios del año que viene. Este es nuestro escenario base y le asignamos un 60% de probabilidades. Por el contrario, si prioriza la baja de la inflación pensamos que el momento de la unificación será después de las elecciones de medio término. Creemos que hay un 40% de probabilidades de que esto suceda.
Just a few months ago the concern was that the parallel exchange rates were again skyrocketing and that the country risk was returning to astronomical levels. Something happened along the way and in the last weeks we have seen a tremendous rally in stocks and bonds, the exchange rate has stabilized, and the spread dropped recently to less than 20%, while the country risk fell to the lowest level in five years.
El gobierno está en una racha ganadora tanto en lo que hace al riesgo país, a la brecha cambiaria y a la inflación. No hay duda de que el plan ha ganado credibilidad con el correr del tiempo y que la inflación ha venido bajando más rápido de lo que muchos esperábamos. Dado este contexto, en alguna medida era esperable que el Banco Central mantenga lo que hasta ahora es una estrategia ganadora. Es decir, que ante la baja de la inflación que se espera para octubre (para muchos puede estar por debajo del 3%) insistiera con otra baja de tasas de interés. Eso es lo que finalmente pasó con el anuncio de un recorte de cinco puntos porcentuales al 35% nominal anual.
El mercado compra el plan “convergencia”. El mercado está cada vez más convencido con el escenario de “convergencia” que plantea el gobierno y eso se refleja en los activos financieros. Las tasas de Lecaps y Boncaps siguieron comprimiendo la última semana y ya muestran una curva bastante invertida, con tasas efectivas mensuales de 3.5% para las más cortas, y 3% para las más largas, y una inflación implícita cercana a 2% para el año que viene. Los futuros de dólar también acompañan la visión de que el crawling de 2% va a seguir y no habrá salto devaluatorio. En sintonía, la brecha cayó a 15% esta semana y a menos de 10% respecto al dólar importador. Seguimos viendo buenas chances de que el gobierno unifique el tipo de cambio en los próximos meses.
- semanal
Los bonos argentinos están de fiesta y el riesgo país perforó los 1,000 puntos
El riesgo país bajó a 967 puntos. Es el nivel más bajo desde antes de las PASO 2019. A principios de año habíamos proyectado que podía llegar a 800 puntos en diciembre, y si la mano sigue así es posible que la peguemos. Nuestro optimismo, en ese momento y ahora, se basa en que la deuda neta argentina es del 36% del PBI, un monto que no es elevado, especialmente cuando uno lo compara con Brasil (que es 60% del PBI) o con Uruguay (52%) o Colombia (45%), todos países con niveles de riesgo país que están por debajo de los 400 puntos.
Lluvia de dólares en los bancos y el Banco Central compra en el MULC. El Central compró más de USD 1,000 millones en lo que va de octubre, mucho mejor que lo esperado. Esto se dio a pesar de que se está pagando la cascada de pagos de importaciones que ya se hicieron y de que otras se postergaron en agosto por la baja del impuesto país. Lo que más ayudó fue la lluvia de dólares que entraron por el blanqueo (se estiman en unos 13,000 millones), y que se están quedando en los bancos. Con eso se compran bonos y ONS (las empresas emitieron deuda por más de US$ 1,500 millones entre el mercado local e internacional en octubre) y los préstamos bancarios en dólares crecieron unos US$ 700 millones. A esto se le sumó el agro, que viene aportando con unos US$ 120 millones diarios, un nivel alto para la época del año. Creemos que el Banco Central puede seguir comprando reservas aprovechando los buenos flujos financieros.
Esta semana se hicieron las Jornadas Monetarias y Financieras del BCRA, y después de escuchar a funcionarios, economistas y hasta al propio Milei, quedó la sensación en el ambiente de que no hay apuro en salir del cepo, aunque pueden flexibilizar algunas regulaciones para favorecer las importaciones.
La brecha y el riesgo país con buenas sensaciones. La brecha cambiaria rebotó levemente esta semana, pero sigue en niveles de 18% para el MEP y 21% para el CCL. El dólar blue, por su parte, tuvo un rebote un poco más fuerte. Creemos que los valores de la semana pasada marcan un piso, y que todavía puede subir algo más en los próximos días. La deuda en dólares siguió firme, llevando el riesgo país a 1,052 puntos básicos. Aunque todavía falta para que el país pueda acceder a los mercados internacionales, la tendencia es muy positiva.
El Banco Central subió la tasa Selic de 10.50 a 10.75% en la reunión de septiembre. Cortó con el ciclo de bajas empezado en 2023. El mercado espera dos alzas de 50 bps de acá a fin de año y otra de 25 bps en enero, dejando la tasa a 12% en el primer semestre de 2025. Lo que preocupa al BC no es la inflación en sí, sino la volatilidad externa y el deterioro fiscal. El real se devaluó 3% en el último mes a 5.68 BRL/USD y perdió 15% en lo que va del año. El déficit primario a agosto es mayor que en años previos, aunque la recaudación fiscal mejoró. La Bolsa de São Paulo cayó 2.9% en el último mes. Las elecciones municipales no dejaron un ganador claro, con balotaje en SP y victoria del centro en RJ. En diciembre el ex viceministro de economía de Lula, Gabriel Galípolo, asumirá la presidencia del BC: habría continuidad en la política.
El gobierno se anotó una buena victoria contra un rival difícil, la inercia inflacionaria, pero el campeonato es largo y el campeón todavía no está definido. El IPC nacional arrojó un aumento de 3.47% en septiembre y se ubicó en línea con nuestras estimaciones y las del mercado. Fue la inflación más baja desde noviembre 2021. La baja del impuesto PAIS y el comportamiento de alimentos y bebidas fueron claves para romper la barrera del 4%. La mejor noticia llegó por el lado de la inflación núcleo, que se desaceleró bruscamente al 3.26% desde el 4.12% de agosto. Para octubre, proyectamos que la inflación se mantendrá en torno al 3.5%.
El ICF subió 21 puntos en septiembre, afianzándose en zona de confort. Midió 30.4 puntos, su mejor registro desde junio. El alza fue casi enteramente gracias a las condiciones locales que subieron 20 puntos a 17.8 y alcanzaron el nivel más alto desde las PASO 2019. En cambio, las condiciones externas ganaron apenas 1 punto y no se recuperaron del sacudón de agosto, aunque siguen en zona de confort en 12.5 puntos.
La brecha… ¿Convergiendo? La brecha siguió sorprendiéndonos en la última semana, y ya se ubica abajo de 20%. Por el momento, se viene cumpliendo el pronóstico del Gobierno, y los dólares paralelos van convergiendo al oficial. Ayudaron la buena liquidación del agro y algo de carry trade. Tal vez sea una buena oportunidad para unificar y sacar el cepo, aunque no hay reservas y siempre hay riesgo de cambio de humor. Hay que estar atentos.
El gobierno sigue sin dar señales sobre cuál será el momento en que levante el cepo. En Econviews trabajamos con dos escenarios posibles para la unificación cambiaria. Si el gobierno prioriza el crecimiento y la normalización de la economía, la unificación va a ocurrir en diciembre o principios del año que viene. Este es nuestro escenario base y le asignamos un 70% de probabilidades. En este caso, estimamos un dólar de 1,350 pesos y sin brecha al cierre de 2024. Por el contrario, si prioriza la baja de la inflación pensamos que el momento de la unificación será después de las elecciones de medio término. Creemos que hay un 30% de probabilidades de que esto suceda.
El lunes, Milei sorprendió al mostrar sus primeros signos de comprensión de la realpolitik. En su entrevista con la famosa “diva de los teléfonos”, el presidente cambió su discurso sobre China: “Me sorprendí muy gratamente. Es un socio comercial muy interesante porque no exigen nada, solo piden que no los molesten”. Además, confirmó que viajará a China en enero para la cumbre de la CELAC. ¿Inesperado? Totalmente, especialmente si recordamos que, hace apenas unos meses, Milei y sus funcionarios no paraban de criticar al gigante asiático y juraban que no harían negocios con “comunistas”.
La inflación de septiembre testeando la inercia. Estimamos que la inflación de septiembre rondará el 3.5%, una disminución respecto al 4.2% de agosto, gracias a la baja del impuesto PAIS y a la estabilidad cambiaria del mes. No creemos que este descenso rompa la inercia del 3.5 – 4%, pero el gobierno podrá mostrar que superó ese umbral. Los gremios siguen logrando acuerdos por encima de la inflación.
The government confronts a more difficult political climate. However, it benefits from the fact that no one in the opposition is able to capitalize the moment yet. The index of confidence in the government dropped 15% in the September measure, while the index of consumer confidence fell 5.9%. Another bad news is that 52.9% of the population in now below the poverty line, and more worrisome is that those suffering extreme poverty almost doubled to 18.1% relative to the last measurement.
Los números de pobreza e indigencia son vergonzantes, pero no fueron sorpresivos. Hace meses que se estimaba que la pobreza en el primer semestre andaría cerca del 50% y fue 52.9%. La indigencia llegó al 18.1%, marcando que un 34% de los pobres además tienen problemas para alimentarse, de eso se trata la indigencia o pobreza extrema. Peor aún, el 66% de los menores de 17 años son pobres. En el conurbano la pobreza rozó el 60%.
La baja del impuesto país no impactó tanto en la inflación. Es altamente probable que la inflación de septiembre sea más baja que la de agosto, pero al parecer la baja será moderada. Seguimos con 3.5% para el mes, pero vemos que podría ser alguna décima más alta. Hace unas semanas el sesgo estaba para el otro lado. Algunos transables claramente cayeron o se desaceleraron, pero los salarios siguen corriendo a por lo menos 4-5% mensual.