Reports

After a Good Week for the Government, on to a New Phase

The week ended on a positive note. Inflation was the lowest in 24 months and beyond the rise in utilities, the core CPI at 3.7% was a goal from the middle of the field. The OK from the IMF board was a given, but it is always good to confirm it. And the approval of the “Ley Bases” reform bill is the crowning of a 6-month process in which the project was reduced by 60% and where many things that the government wanted to do were left along the way. The government could not bend the will of the lovers of the status quo (politicians, businessmen and unions) on some issues. Surprisingly, it could not restore income tax for the wealthiest workers, something that lacks common sense and can generate fiscal problems.

Midweek 13 de junio de 2024

De la motosierra al bisturí. Con ley Bases y Paquete fiscal hay un panorama más claro, pero no es la panacea. Es claro que el mercado, el gobierno y la sostenibilidad de la situación económica y política descansan en la aprobación (ahora concretada) de estas dos leyes. Pero los problemas que vemos en términos de pocos instrumentos para muchos problemas no se acaban con la victoria política que de todas maneras dejó sabor amargo por la caída de ganancias y en menor medida bienes personales. Queda por ver si con la pérdida de recursos que es no tener ganancias si se avanza con la baja del impuesto PAIS o cómo se reemplaza. La otra gran incógnita es sobre las finanzas provinciales. En la macro, tenemos que ver como plantea el Ministro de Economía la Fase 2 que a nuestro criterio es una fase sin motosierra, pero con bisturí.

Base Scenario May 2024

The government does not plan to remove exchange restrictions in the short term. It also seems less likely that there will be a stabilization plan such as the Austral or Convertibility plan. We think that exchange rate unification can occur in December. For the next few months we estimate that the crawling peg will continue at 2%. By the end of the year we see a dollar of 1,560 pesos with the unified market. The alternative we see to this scenario is that if the BCRA fails to accumulate reserves, it will have to float the exchange rate before December.

Overreaction?

In the last two weeks, the financial market has faced one setback after another. The Blue Chip Swap dollar jumped from under 1,100 pesos to over 1,300. The other dollars (MEP and parallel) followed a similar trajectory. We do not see this as concerning. Perhaps more worrying is the fact that sovereign debt prices fell to the point where the country risk climbed back to almost 1,600 points after touching 1,200 or 12 percentage points. Argentine stocks, which had experienced a significant rally, also gave back some of their gains.

Midweek 6 de junio de 2024

Lo del dólar no es grave, pero el gobierno debería dar alguna señal. La suba del MEP y CCL no es un tema que haga descarrilar el plan económico. En Econviews siempre tuvimos un aumento de brecha en los pronósticos, aunque más gradual de lo que terminó sucediendo. El tema es que con el plano político complicado y el gobierno que no termina de decir cómo va a salir del cepo ni da muchas precisiones de cómo va a hacer sostenible la política cambiaria y monetaria, el mercado le cobra esa incertidumbre. Una palabra del gobierno que ayude a tener pistas puede ser clave en esta situación.

The Importance of Having a Law

The structural reforms law and fiscal packet saga seems to be ending largely because the opposition is running out of excuses not to give something to the government, which maintains a positive image of 55%. Meanwhile, the government is willing to concede almost anything to get its approval because it needs to demonstrate some degree of governability.

A second stage for economic policy, from the “chainsaw” to the “scalpel”

From the very beginning the program had two distinct phases. In the first one the main objective was to restore the basis of macroeconomic balance for which the government used a cold turkey approach, a broad- brush adjustment on the fiscal side and policies that signaled a strong commitment to fiscal balance and a return to a market economy.

Midweek 30 de Mayo de 2024

La inflación de mayo empieza con 5 o con 6. La dinámica de los precios de mayo hace que reveamos el 7% que teníamos originalmente. Hoy creemos que un número más lógico puede ser 6%, lo que implica que tranquilamente la inflación puede empezar con 5%, aunque también con 6. Lo que si las caídas de márgenes que vimos en meses pasados parecen haber terminado. En junio ya aumenta nuevamente el combustible con lo cual la baja de inflación será cada vez más marginal.

The Dollar and Activity Levels Take Center Stage

Since Milei assumed office, the economy has been moving in one direction: full steam ahead with things improving. Inflation has been steadily falling since its peak in December, the country risk has been dropping from 2,200 points and reached nearly 1,200 a few days ago, and the parallel dollars remained stable. The Central Bank saw no obstacles to lowering the interest rate because, despite having negative real rates, people continued to hold pesos (aided by FX restrictions, of course).

Lower Rates and a New Monetay Architecture

The Central Bank lowered the interest rate three times in less than a month. It went from 70% to 40%, which is quite unusual. Especially for a situation where the volatility is not what it used to be, for example, in June 2022. Inflation is decreasing, and so are expectations. However, 40% implies a negative interest rate under all circumstances. As we mentioned on previous occasions, the negative rate is possible because there is a strict currency control in place, indicating that despite libertarian philosophy, there is no rush to exit. The rate cut aims to achieve two important things: stimulate credit to help economic activity and reduce endogenous money issuance, meaning the interest on repos.

Base Scenario April 2024

It seems that the government has no plans to remove FX restrictions in the short term. It also seems less likely that there will be a shock stabilization plan such as the Austral or Convertibility plan. We changed the exchange rate unification that we had projected in July to December. For the next few months, we think that the crawling peg will continue at 2% until the harvest ends and then there will be a slight acceleration. By the end of the year, we see a dollar of 1,600 pesos with the unified market. The magnitude of the FX spread will depend on whether the government relaxes the restrictions on the Blue-Chip Swap or not. In the first case it can rise more than in the second.

Very Good First 5 Months, Now Policy Will Be More Challenging

In the first months of Javier Milei’s economy, everything went as planned. The efficient management of the government deactivated the risk of hyperinflation in the context of one of the worst inheritances in memory. The data show that the country risk fell by half, Argentine stocks measured in dollars skyrocketed and public opinion bore a severe recession. At the macro level, the Central Bank bought more than 15,000 million reserves and the Treasury had a first quarter of financial surplus with a high probability that we will see a fourth month in April. Inflation, although still very high, reached lower values than we estimated at the beginning of the year. The realignment of relative prices is not over, but it is underway. The business community accompanied and Wall Street too, including businessmen like Elon Musk.

Midweek 9 de Mayo de 2024

La inflación sigue bajando en los próximos meses. La inflación de la Ciudad de Buenos Aires marcó 9.8% en abril. Nosotros tenemos para la que publicará el INDEC la semana que viene un 9% con riesgo a la baja. Usando los ponderadores nacionales para los precios de la Ciudad (un supuesto razonable, pero no perfecto), la inflación sería de 8.2%. Mayo va a tener una inflación todavía menor por dos razones. La dinámica es claramente mejor y el cambio de estrategia de precios regulados (posponer suba de impuesto a combustibles y no ajustes por inflación) van a ayudar. La discrecionalidad de las medidas no gustó, pero eso es harina de otro costal.

Support for Reforms in the Lower House, More Rate Cuts and Less Subsidy Cuts

Last week was a good one for the government’s agenda. The most important thing was “Ley Bases” reform bill’s approval in the Lower House. As expected, it was a bit bumpy, but it worked out. The numbers for the Senate are not entirely clear, but our view is that there is a better chance of approval than rejection. But politics is much more difficult to forecast than economic variables. If approved, there will be good news on the fiscal side with the reestablishment of income tax, tax amnesty, moratorium and a new personal property tax scheme in which many taxpayers can advance payments for the next 5 years. There is also an adjustment in brackets for single-tax payers, a lifeline for those self-employed workers who were shaken by inflation.

Midweek 2 de Mayo de 2024

Tasa baja, cepo largo y “deme 2”. La baja de tasas tiene dos objetivos básicos. Reducir la carga de intereses del Banco Central y el Tesoro y estimular el crédito. En la primera de las intenciones, es claro que Milei tiene una idea fija con la cantidad de dinero de la economía y para la tesorería esto reduce el déficit total. Con el crédito más barato el gobierno piensa aumentar el consumo y darle capital de trabajo a las empresas a tasas negativas y eso puede ayudar a salir de la recesión algo más rápido. La contracara es que el levantamiento del cepo quedará para más adelante. La tasa negativa es compatible con represión financiera solamente. Esto también nos lleva a deducir que hay baja probabilidad de evitar que el peso se siga apreciando y así lo hizo saber el equipo económico. El problema es que en general esos episodios no son sostenibles. Se le puede echar la culpa a algunas empresas por los márgenes elevados, pero al final la apreciación es un problema macroeconómico que puede desincentivar el ingreso de capitales sin cepo y sin dudas puede ralentizar la reactivación.

Cautiously optimistic, with a few wrinkles to iron

The government is approaching critical times as Congress is starting to debate the “Ley de Bases”. The bill includes a fiscal package as well as some structural reforms that should help to improve productivity and increase investment and growth. This is a tone down version from the law that was sent to Congress in February and then withdrawn because the government considered that Congress was softening it too much.

Cutting Rates: A Bet in Many Directions

The government decided to cut rates by 10 percentage points and now the monetary policy rate (the Central Bank’s reverse repo rate) is 60% APR, an 82% effective rate. In our base scenario we expected a loosening in monetary policy, but perhaps in June after a more consolidated decline in inflation. Last week’s decision was a surprise, but not a storm on a sunny day.

Midweek 25 de Abril de 2024

La inflación va para abajo, aunque nos cuesta ver el 5 y pico del BCRA. Los datos de alta frecuencia nos siguen mostrando bajas en precios de productos de consumo masivo. Esto nos hace sostener la inflación de 9% para abril y algo más bajo para mayo. En la presentación del vicepresidente del BCRA se marca que el próximo mes la inflación sería del 5.8%. Nuestra visión es que eso es muy difícil, a menos que se decidan aumentar subsidios al transporte y tomar otras medidas que comprometen el equilibrio fiscal. La inercia está agachada, pero no ha desaparecido. De todas formas, cambiamos nuestro escenario a una inflación de 185% para el año.

La inflación juega a favor en abril, pero no cantemos victoria

Los datos de alta frecuencia que medimos en cadenas de supermercados del Gran Buenos Aires (alimentos y productos de cuidado personal) nos mostraron una deflación por primera vez desde que hacemos este ejercicio. Hay muchos peros porque nuestra canasta no es idéntica a la del INDEC y la muestra de comercios es más chica, pero aún así en los últimos meses los alimentos que medimos tuvieron trayectoria bastante similar a la de los subíndices de alimentos del índice de la Ciudad de Buenos Aires y la del INDEC para el Gran Buenos Aires.

Midweek 18 de Abril de 2024

Inflación: estamos mal, pero vamos bien. El 11.01% de marzo fue 1 punto más bajo que nuestra estimación y 1.5 puntos por debajo del REM. Los precios de los bienes siguen muy tranquilos y esperamos que la inflación de transables vuelva a caer en abril. Lógicamente pegará fuerte el precio del gas y algunos otros servicios. Pero en la coctelera del IPC es muy probable que nuestro número original del 10% para este mes termine quedando grande. De manera que vemos el escenario más probable que en abril la inflación se acerque al 9%. Sigue siendo escandalosamente alta, pero al menos la trayectoria es mejor a la esperada.

Lower Rates and Gradual Lifting of the Restrictions

The Central Bank lowered the monetary policy interest rate by 10 points, from 80 to 70% annually. Now the banks began to pay time deposits of around 60% annually. There are arguments to lower the rate. The first is that market rates were already very low. The government knows that the rate has to be higher than the projected devaluation and lower than inflation to maintain appetite for the peso, although the equation is less simple than it seems.

Midweek 11 de Abril de 2024

El gobierno tiene muchas ganas de seguir al 2%. El dilema entre tener razón y el efecto “Dornbusch”. A nosotros nos preocupa la cuestión cambiaria. No estamos solos. Muchos otros economistas también ven este tema como una debilidad. No es que creamos que hay que hacer un targeting del tipo de cambio real ni que seamos tan sabios de tener la precisa sobre cuál es el número mágico. Lo que sí creemos saber es a donde no queremos ir. Pero seamos honestos. Esta es una discusión intelectual y la apreciación aun no es grave. Puede serlo en los siguientes meses. En la vida real, los desequilibrios se pueden sostener por mucho más tiempo. Rudi Dornbusch decía que los desequilibrios pueden durar más de lo que uno se imagina y de repente explotan. Con esto queremos decir que no sería ilógico que el gobierno siga con el 2% mensual por más tiempo. El problema es que en algún momento habrá que corregirlo. En mercados, el timing lo es todo. No tenemos la varita mágica. Solo decimos que intelectualmente nos gustaría un crawling más acelerado desde mayo.

Two-speed economic policy

It is striking that on one hand, the government has aggressively moved forward with price liberalization and cost reduction without worrying too much about the consequences, while on the other hand, it is being very cautious in relaxing currency controls and unifying the exchange rate. One can understand that there might have been concerns that complete liberalization could result in a currency crisis that could derail the entire program. Therefore, it is understandable that they proceeded cautiously and with great care in the beginning when considering relaxation.

Base Scenario March 2024

One of the key points of the economic program is to achieve fiscal balance this year. We think the government will try, but it will probably not make it. We estimate the year will end with a balanced primary result and a fiscal deficit of 2% of GDP. In any case, a result like this would be well received by the market.

Monthly inflation figures will remain declining, but high due to the increase in regulated prices. The emphasis will be on reducing subsidies through the adjustment of utility bills and transport rates. We expect double-digit inflation rates until April. Once the relative price adjustment ends, we believe that monthly inflation will remain at around 6%. To get below that number, a stabilization plan will be needed. It could be similar to the Austral plan, the Israeli plan, the Real plan, convertibility, or even the dollarization. We expect it to be launched in early 2025.

In Caputo We Trust

The economic team’s plans are clearly biased towards financial issues. And that is the area where Luis Caputo and Santiago Bausili have achieved the most tangible results. They had the dose of luck that is always needed, since country risk fell sharply in all Latin American countries in a world where the “search for yield” returned. But in this case the achievements were much more than luck.

10 questions for 100 days of Milei

1) How would the economy look at the end of 2024 to be considered a success? A successful adjustment would mean most of the following features. Firstly, the inflation rate has to be comfortably in one digit. We think that unless there is a conventional stabilization plan (i.e. a regime change) inflation will hover around 6-7%. That fits the criteria of one digit, but it is probably higher than what the government is hoping for.

Midweek 21 de Marzo de 2024

La inflación no va a subir en marzo, aunque no bajará mucho. Si bien hay claramente algunos precios regulados como los de la educación que subieron fuerte en marzo y otros como la nafta que lo hicieron más moderadamente, vemos una tendencia más tranquila en otros precios. Por eso no modificamos el 12% que tenemos para marzo. Lógicamente algún producto estacional puede jugar una mala pasada, quizás el hecho de que semana santa caiga antes, pero vemos poca chance de que marzo de mayor que abril. Es claro que la apreciación cambiaria juega a favor. Si bien somos constructivos, nos preocupa la inercia.

The First 100 Days: Test Passed With Merit

The first 100 days of Milei’s government have already passed. An experiment for the Argentine political system. As has already been demonstrated in this short time, politics is precisely the weakest link in Milei’s management. The main figures in the government have no experience in the public sector and the establishment also has to get used to a new form of communication and politics that Milei imposes.

Midweek 14 de Marzo de 2024

Sorpresa positiva en febrero, pero no tocamos marzo (por ahora). La inflación de febrero salió muy bien. Si bien teníamos 15% en nuestra proyección ya la semana pasada decíamos que el riesgo estaba a la baja. El 13.2% superó nuestras expectativas. La núcleo también fue baja. Más allá de la sorpresa positiva, no nos animamos a cambiar la proyección de 12% para marzo. No deja de ser una tercera baja en fila y confiamos en que en abril tendremos una cuarta baja, incluso si hubiera un cambio en el crawling peg, algo que hoy no luce lo más probable.

The “May Pact”, an Opportunity Worth Seizing

The opening of ordinary sessions of Congress left a lot of content to analyze. There were insults towards politicians. The middle class in general supported the speech and there was a conciliatory ending. Relief for the provinces and the May Pact. Beyond the president’s particular style, in the end we all know that seeking consensus is a healthy starting point to reduce the volatility of the Argentine economy, perhaps the most obvious symptom of structural imbalances.

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