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Un dólar estable para salir de la crisis

10 Julio 2018

La actual situación es menos grave que otras anteriores. Y no debería durar mucho más. Causas internas y externas.

Una vez más Argentina ha sufrido una corrida cambiaria, y una vez más aparecieron los fantasmas de una crisis financiera. Sin embargo, y a pesar de la complejidad de la coyuntura, todo indica que la naturaleza de la crisis actual es más acotada que muchas de las que hemos vivido en el pasado, que los efectos colaterales deberían ser menores y que la clave para superarla pasa por restablecer la estabilidad financiera.

¿Qué tipo de crisis financiera estamos viviendo?

En un libro reciente que escribimos sobre el tema (*) explicamos que existen diferentes variedades de crisis macro-financieras, que van de las más simples a las más complejas. Entre las últimas se encuentran las que afectan gravemente el crédito e incluyen dos variedades: las de deuda (que generalmente implican un default y requieren una restructuración de la deuda) y las bancarias (que afectan dramáticamente el crédito bancario). Un ejemplo es la crisis de Lehman que tanto en Europa como en Estados Unidos afectó el crédito y los llevó a sufrir una fuerte recesión, pero que no tuvo un impacto claro sobre el tipo de cambio.

Las más suaves son las crisis cambiarias, que por lo general tienen su origen en fuertes desequilibrios en la cuenta corriente del balance de pagos y en las que la depreciación cambiaria impacta principalmente sobre la inflación, la tasa de interés y el nivel de actividad. En los casos en los que genera problemas de crédito, éstos suelen ser relativamente menores.

Parecidas, pero diferentes

La gran diferencia entre las crisis cambiarias y las bancarias o de deuda es la profundidad de las mismas y la velocidad con las que se las supera. En general, en el primer caso, una vez que el tipo de cambio se deprecia y encuentra el nuevo nivel de equilibrio, la salida suele ser rápida porque los canales de crédito se pueden restablecer en períodos relativamente breves. Por otro lado, las crisis de crédito son más difíciles de resolver, suelen ser mucho más profundas y prolongadas y generan largas recesiones de las que sale muy lentamente.

La reciente crisis argentina ha sido esencialmente una crisis cambiaria, que se originó por algunos factores internos; principalmente debido a que el peso estaba sobrevaluado en momentos en que el país sufría un importante déficit en la cuenta corriente del orden del 5% del PBI; y otros externos, especialmente la suba de interés en Estados Unidos y la depreciación de las monedas de los países emergentes.

Claramente no ha sido una crisis de deuda, porque si bien ha habido una suba del riesgo país, no existe un riesgo de default ni de restructuración de la deuda pública. Tampoco ha sido una crisis bancaria, ya que los bancos no han sufrido corridas de depósitos (y tampoco hay motivos para que las haya), y no hay problemas de liquidez ni de solvencia. Estamos muy lejos de situaciones como las de la megacrisis del 2001 o de la crisis bancaria del Tequila de 1994.

La corrida cambiaria empezó a gestarse en diciembre del año pasado, cuando se bajaron las tasas de interés, aunque realmente se volvió preocupante en abril, cuando el Banco Central trató de sostener el tipo de cambio en niveles de 20,40 y en pocos días perdió casi 5.000 millones de dólares de reservas.

El impacto de la corrida cambiaria ha sido importante: subió el riesgo país más de 200 puntos, el tipo de cambio se depreció casi 60%, la inflación para este año se espera que ronde el 30%, las tasas de interés de las Lebac llegaron al 60%, se perdieron unos 15.000 millones de dólares para tratar de frenar la escalada del dólar y la economía está sufriendo una recesión que pone en duda si este año podrá crecer. ¿Cómo puede seguir la película?

La clave para superar las crisis cambiarias es que el tipo de cambio encuentre un techo y se estabilice en ese nivel por algún tiempo. En el 2002 ese techo fue de 3,70 pesos, y después bajó a 2,80. En la corrida sobre el blue que hubo en el 2014 el tipo de cambio llegó a 16 y después bajó con el gobierno de Macri a 12,60. Y ahora puede pasar algo similar.

En las próximas semanas sabremos si el tipo de cambio actual es efectivamente el techo o si puede subir un poquito más. Pero si no es alrededor 28,50/29,00, el techo del dólar no debería estar mucho más arriba. Con el dólar en su “techo” deberíamos esperar una rápida baja de la tasa de interés (que hoy está niveles de “emergencia”), una reducción del riesgo país, y una recuperación del crédito (tanto doméstico como externo). Ese empujón del crédito impulsaría la demanda, volverían la inversión y el consumo (especialmente de bienes durables como autos y electrodomésticos) y la economía volvería a crecer.

Es cierto que este es un escenario optimista, pero es probable si se cumplen las metas fiscales, si el mercado se convence de que el tipo de cambio encontró su techo y si las condiciones externas no juegan en contra.

(*) Las crisis económicas argentinas, una historia de ajustes y desajustes, Miguel A. Kiguel con la colaboración de Sebastián Kiguel, Editorial Sudamericana, 2015.