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Los peligros de la brecha

31 Mayo 2013

Los países emergentes recurrieron muchas veces en el pasado a un desdoblamiento del mercado de cambios. Aunque este esquema tiene ventajas teóricas, un trabajo basado en estudios de caso permite identificar varias desventajas prácticas.

Los países emergentes recurrieron muchas veces en el pasado a un desdoblamiento del mercado de cambios e incluyeron un tipo de cambio paralelo (que algunas veces fue legalizado y otras no) cuando veían que su moneda estaba sobrevaluada y se resistían a devaluar o dejar flotar el tipo de cambio oficial.

En general el sistema funciona con un tipo de cambio oficial determinado por el banco central y un tipo de cambio paralelo que flota, lo cual ha sido común en el pasado en países emergentes. Muchas veces los gobiernos establecen un tipo de cambio paralelo legal para transacciones financieras ante problemas en la balanza de pagos con el objetivo de evitar el impacto de una devaluación sobre los precios domésticos a la vez que se mantiene cierto control sobre la salida de capitales y las reservas internacionales. En otros casos el mercado surge espontáneamente como resultado de la introducción de estrictos controles sobre el mercado cambiario.

El impacto del mercado informal sobre el desempeño de la economía depende del tamaño de la brecha entre el mercado formal y el paralelo. A continuación resumimos algunas de las conclusiones de un trabajo realizado a mediados de los años noventa y que se enfoca en los efectos de corto y mediano plazo de las políticas macroeconómicas basado en ocho estudios de caso.

Las ventajas teóricas de un tipo de cambio desdoblado son las siguientes. Un mercado cambiario desdoblado, puede ser efectivo para prevenir una caída de las reservas internacionales por salida de capitales ya que el efecto sería la depreciación del tipo de cambio paralelo y no a una caída de las reservas. Además limitaría el impacto de una potencial depreciación como resultado de una salida de capitales en los precios domésticos ya que las transacciones comerciales se seguirían realizando al tipo de cambio oficial más apreciado.

En la práctica, estos regímenes han contribuido temporalmente a reducir el trade off entre inflación y caída de reservas. Pero en el largo plazo, las presiones a la salida de capitales y las tensiones inflacionarias, hacen que estos regímenes de tipo de cambio desdoblado no alcancen para contener la suba de precios.

Por otro lado, los casos de estudio que se realizaron permiten identificar cuatro implicancias del tipo de cambio paralelo sobre la economía doméstica. En primer lugar, en el corto plazo el tipo de cambio paralelo se comporta como un activo financiero y por ende va a estar determinado principalmente por decisiones de portafolio, lo que puede explicar que muestre una alta volatilidad y una rápida reacción ante “noticias” que afectan los precios de los activos financieros.

En segundo lugar, cuando la brecha es elevada (digamos de más de un 30%), aparecen fuertes incentivos para la sub-facturación de exportaciones y la sobre-facturación de importaciones que va en detrimento de las reservas internacionales.

En tercer lugar, el tipo de cambio paralelo sólo brinda un aislamiento limitado a la posible suba en los precios domésticos. En general la depreciación del tipo de cambio paralelo y el aumento de la brecha son un reflejo de políticas macroeconómicas expansivas que no son acompañadas por depreciaciones del tipo de cambio oficial, o sea actúa como un “leading indicator”. En la medida en que no se corrijan las políticas macro a la larga los efectos van a llegar a los precios y a la inflación.

Por último, la brecha actúa como un esquema de subsidios/impuestos encubierto penalizando a los que venden en el mercado formal y beneficiando a los que compran en el mismo.

Algunas consideraciones generales sobre los casos de estudio permiten concluir que la brecha aumenta cuando existe la percepción de que aumenta el nivel de atraso del tipo de cambio real, o ante un crecimiento de la oferta monetaria por encima de la depreciación oficial. Además, se incrementa ante rumores de una posible devaluación. En cambio una depreciación oficial, se asocia a una reducción de la brecha, siempre y cuando esté acompañado por políticas macroeconómicas adecuadas.

Por último, hablando de la unificación de los mercados, existe evidencia empírica que muestra que la misma se produce de forma rápida en contextos de crisis, debido a la imposibilidad del tipo de cambio paralelo de seguir protegiendo las reservas internacionales. También hay casos de unificación aunque en economías distorsionadas, acompañado por desregulación de los precios y liberalización del comercio. La clave para una unificación exitosa es la adopción de un tipo de cambio que sea consistente con la política fiscal y monetaria vigente.

En conclusión, los tipos de cambio paralelos no pueden ser un sustituto de la política fiscal y monetaria en la consecución de metas inflacionarias y de una balanza de pagos sustentable.