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Premio consuelo para emergentes: crecer rápido

20 October 2010

Miguel A. Kiguel para Ambito Financiero



En las reuniones del Fondo Monetario y el Banco Mundial que se hicieron la semana pasada en Washington hubo mucho optimismo sobre el crecimiento de los países emergentes y muchas dudas sobre el de los países industrializados.

El desacople hoy es un hecho, ya que se espera que en 2011 los emergentes crezcan al 6,4% mientras que los industrializados sólo lo hagan al 2,2%. Esto se explica ya que los emergentes, créase o no, hoy tienen mejores «fundamentals» que los industrializados, tanto en lo que hace a la salud de sus cuentas fiscales y de la deuda pública, como en la solvencia de sus sistemas financieros.

Los temores a una nueva recesión en EE.UU. (la famosa W) parecen haberse disipado, aunque sólo es un premio consuelo ya que el escenario que se espera para los próximos años es de bajo crecimiento y alto desempleo.

En este contexto los dilemas de política económica son diametralmente opuestos en los dos grupos de países. En los industrializados, especialmente en EE.UU., las preocupaciones pasan por mantener el crecimiento a través de una política monetaria expansiva y una política fiscal que logre una consolidación de las cuentas en el largo plazo pero que se lleve adelante sin afectar a los estímulos fiscales de corto plazo.

Por el lado de la política monetaria, ya se ha agotado el uso de las políticas tradicionales, ya que la tasa de interés de corto plazo está casi en cero y más no se puede bajar. La principal preocupación ahora es evitar la deflación, con lo que el mensaje es que es preferible un poco de inflación a la baja de precios.

El principal instrumento que le queda a la Fed es redoblar la apuesta con la expansión cuantitativa (el llamado QE), o sea, el aumento en la base monetaria para comprar bonos del Tesoro y otros activos financieros. Esta política por ahora no ha sido del todo efectiva para reactivar la economía (y menos aún para generar inflación), principalmente porque no se ha traducido en un aumento en el crédito bancario. Por otro lado, esto era esperable, ya que se sabe que los efectos de la política monetaria son lentos debido a que los mecanismos de transmisión llevan tiempo hasta que afectan la demanda agregada.

Propósito


El desafío por el lado de la política fiscal pasa por lograr enviar señales de que se puede lograr una mejora en las cuentas fiscales en el largo plazo que ayuden a controlar el tremendo aumento que se viene observando en la deuda pública, pero sin que eso implique un enfriamiento de las economías.

En la práctica, el cumplimiento de estos objetivos no es sencillo, ya que implica decisiones de política económica que van en sentido opuesto. Se busca mantener los estímulos fiscales en el corto plazo para aumentar la demanda agregada mientras que la reducción de los déficits viene más adelante, a medida que la economía recupere el crecimiento (en la Argentina esta historia la hemos escuchado muchas veces). El principal riesgo es que este crecimiento no tenga lugar, con lo que la deuda pública seguiría subiendo y podría llegar a niveles que sean insostenibles. Por ahora, este riesgo es alto sólo en Grecia, y en menor medida en Irlanda y Portugal.

En los países emergentes, el principal desafío pasa por el manejo de las políticas monetaria y cambiaria. Los esfuerzos que los países emergentes vienen haciendo mediante la suba en las tasas de interés para evitar un recalentamiento de la economía y subas en la tasa de inflación tienen su contracara en los aumentos en los ingresos de capitales y la tendencia a la apreciación de las monedas que éstos generan. Este fenómeno ha llevado a que se intensifique el uso de controles de capitales que, aunque son poco efectivos en el largo plazo, los países insisten en usarlos porque ayudan en períodos cortos.

La alternativa sería el uso de una política fiscal más prudente, que como mínimo elimine los estímulos fiscales que se introdujeron en 2008 y 2009 o la creación de fondos de estabilización como los que tienen en la actualidad Chile y Noruega, que depositan parte de los ingresos en el exterior. Si bien es cierto que seguramente el uso de estas políticas no sea suficiente para evitar la apreciación cambiaria, al menos podría suavizarla.

Dentro de este contexto, lo más probable es que los países emergentes sigan mostrando las mejores oportunidades de crecimiento y que continúen las presiones a la apreciación cambiaria. Pero en este contexto puede haber un aumento en la tasa de inflación, que ya se está viendo, debido a que estas economías están con un nivel de producto que excede al de pleno empleo.

Esto implica que la famosa «guerra» cambiaria, que en este caso trata evitar apreciaciones nominales de las monedas, seguirá llevando a un encarecimiento de los países emergentes, especialmente respecto del dólar. Este fortalecimiento se puede dar rápidamente a través de una apreciación nominal de la moneda, como en el caso de Brasil, o más lentamente a través de una tasa de inflación que sea más alta que la de Estados Unidos (como en la Argentina), o por una combinación de ambas (como parece que es el caso de China).

Mientras se mantengan las políticas monetarias expansivas en los países industrializados y las contractivas en los emergentes, el fortalecimiento de las monedas de los países emergentes sería inevitable. Esta guerra tendría un final cantado, aunque los países emergentes contarían con un premio consuelo que no es menor: van a crecer más rápido y aumentarán su participación en la economía mundial. La apreciación es el costo del éxito.